20Q3零售行业维持低配电商新股加仓较多，投资建议及个股推荐

在“国庆、中秋长假”消费热潮的动员下，我国消费市场强劲反弹，餐饮、旅游、出行、文娱、零售等多个领域数据回暖，增幅显着。11月16日，国家统计局公布2020年10月份社会消费品零售情况。

数据显示，10月份，社会消费品零售总额38576亿元，同比增长4.3%，增速比上月加速1个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额34868亿元，增长3.6%。

1-10月份，社会消费品零售总额311901亿元，同比下降5.9%。其中，除汽车以外的消费品零售额281428亿元，下降6.0%。得益于疫情防控和经济社会生长努力成效连续显现，消费市场在近几个月内连续改善，住民消费信心获得强劲恢复。彰显精准施策下，从点到面，从局部到整体，中国经济正焕发强劲的内生韧性和生长活力。

一级行业：行业维持低配状态，低配比例继续扩大2020 年三季度，在证监会新尺度的 19 个行业中，批发和基金持仓总市值为 484.74 亿元，同比淘汰了 3.41%，环比下降了 8.91%，持仓占比为 1.17%，排名从 Q2 的第六跌至第十。市场尺度行业设置比例为 2.32%，批零行业低于尺度行业设置比例 1.15pct，从去年 Q3 开始连续保持低配状态。

设置比例同比降低 1.1pct，环比下降 0.42pct；低配比例同比扩大 0.9pct，环比扩大 0.21pct。从 2020 前三季度来看，行业维持在低配状态中，虽然 Q1 行业设置比例和超配比例较上一季度均有所回升，但 Q2 又出现小幅回落，至Q3 降幅进一步扩大。

当前行业估值处于历史较高位置，近一月平均估值显著高于近一年平均估值水平，且实体零售受疫情打击的影响较为深远，前三季度社零增速仍处下降区间，基金市场设置保持审慎态度，预计四季度仍将保持低配状态，但设置比例有望环比回暖。重仓个股：南极电商重仓占比最大，电商新股获加仓数较多2020Q3 公墓基金重仓股主要针对 CS 商贸零售中的 25 家上市公司结构，比 20Q2 新增 7 家，清空 8 家，其中重仓个股持有基金数排行前五的依次是南极电商（93）、永辉超市（20）、周大生（19）、壹网壹创（15）、王府井（12）。基金持有数变更幅度排行前五的划分是飞亚达（+11）、若羽臣（+6）、星徽细密（+5）、丽人丽妆（+5）、重庆百货（+4）。

从季报持仓变更来看，位列前五的重仓股划分是小商品城、飞亚达、爱施德、跨境通、老凤祥，持仓变更划分是 1205.19 万股、852.93 万股、837.86 万股、308.82 万股、132.39 万股。从持股占流通股比例来看，前五名划分是南极电商（17.42%）、壹网壹创（10.96%）、老凤祥（5.56%）、值得买（5.04%）、永辉超市（4.43%）。

从细分行业来看，2020Q3 多数板块均遭遇基金大幅减仓。其中超市板块减仓数量最多，在季度基金持仓层面连续遇冷，主要受到永辉超市和家家悦大幅减仓 39 家、40 家的影响，另有红旗连锁也遭到 7 家减仓。

一季度超市板块受益必选刚需属性逆势增长，基金持仓数目显著增加，估值到达高位。三季度物价上涨态势连续缓和，超市企业在客流下滑的同时营收端有所承压。剔除永辉等头部企业业绩连续向好的影响，超市板块 Q3 业绩整体跌幅凌驾 10%。

电商及服务板块也遭遇了 55 家基金减仓，主要受到南极电商、壹网壹创持仓数淘汰 58 家、12 家的影响，三季度处于消费淡季，线上消费增速逐月放缓，板块业绩有多承压，且在一连 2 个季度的加仓后估值处于较高位置，遭遇基金减仓。三季度电商板块有 3家新股上市，划分是若羽臣、星徽细密和丽人丽妆，在新股效应下个股获基金加仓数量划分是 6 家、5 家和5 家。

由于疫情和消费淡季的双重影响，实体商业调整谋划计划，关闭合约到期或者结构不合理的门店数量增多，同时在二季度的加仓之后头部企业估值处于较高位置，到三季度遭到基金减仓，其中老凤祥、豫园股份划分遭到 12 家、9 家基金减仓。但受益外洋高端消费回流效应，三季度瑞表出口中国销量连续高增长，飞亚达获得 11 家基金加仓。百货和综合业态在三季度客流情况虽然基本恢复，但受到疫情影响，业绩承压情况仍未获得有效改善。王府井股票因涉内幕生意业务案被证监会通报，且二季度因免税观点动员估值居高，遭到 6 家基金减仓；而重庆百货因国企革新预期向好，且旗下参股的马上消费金融冲刺上市，获得基金青睐，三季度加仓 4 家。

行业估值：整体中枢上移，三季度震荡回调2020 年前三季度受疫情影响实体零售企业净利润同比水平出现显着下滑，导致板块估值水平连续上扬，至 5 月初已达回归历史平均位置，5-7 月板块估值水平仍在不停提升，7-10 月出现出震荡回落的态势。随着疫情防控态势连续向好和新型消费模式的快速增长，以及四季度开始线上线下促销运动频发，板块估值水平有望连续修复。2020 年 1-10 月，CS 商贸零售估值水平整体出现上涨态势，一季度板块振幅较大，3 月开始估值开始逐渐抬升，二季度估值水平大幅上扬且涨势迅猛，至 7 月抵达年内高位，8-10 月出现震荡回落格式。整体来看 1-10 月平均估值水平为 36.9X，较上半年尾小幅回落 5.6pct，但较 1-9 月平均水平提升了0.89pct。

子版块方面，板块估值水平从年头开始走向分化，至三季度分化态势依然显著。百货和超市板块估值水平相对较高，综合业态、专营连锁、电商及服务板块估值水平相对较低。其中百货板块估值提升最多，从 3 月初的 18X 估值线一路跃升至 10 月的 96X 估值线四周，在 7 月时实时估值水平首度逾越超市成为子版块估值天花板，虽然在 9 月有所回调，但月末四天再次逆势上升，1-10 月板块平均估值水平 52.6X，高于行业整体。

天眼查App数据显示，我国约62.29%的百货相关企业注册资本都在100万以内，约61.20%的企业都是个体工商户，且有约68.60%的企业都是小微企业。近十年以来，我国百货相关企业的注册增速（全部企业状态）呈颠簸性增长态势。其中，2019年是我国此类企业注册量最多、注册增速最高的一年。

一年共注册靠近404.6万家企业，年注册增速到达18.89%。以工商挂号为准，2020年上半年，我国共建立171.8万家百货相关企业。其中，4月是我国上半年建立此类企业最多的月份，月注册企业数达44.1万家，环比增长30.78%。

超市板块估值水平在上半年连续稳步上涨，在 7 月时触顶，在三季度出现趋势性回落，但板块估值水平相对较高，1-10 月板块平均估值水平 54.0X，高于行业整体，属当前子版块最高。综合、连锁、电商板块估值水平相对较低且振幅偏小，10 月估值均呈震荡回落态势，1-10 月板块估值水平连续稳健提升，平均估值水平为 20.3X/14.6X/19.2X，其中专营连锁板块估值最低。

投资建议：业绩环比连续改善，双循环引发消费潜力10 月上市公司披露三季度陈诉竣事，板块业绩体现连续分化，总体而言三季度同比、环比情况均有差别水平的改善。百货和综合板块整体收入端降速环比有所收窄，但受到疫情和 7,8 月销售淡季的影响，客流水平较二季度有所下滑，归母净利润在单三季度的降幅有所扩大。超市板块三季度受到去年同期物价涨幅较高的影响，板块营收端增速小幅回落，利润端则由于去年同期基数较低，增速环比小幅提升。

专营连锁板块收入规模较上年同期小幅提升，利润端降幅大幅收窄，其中二季度开始连续盈利，由于去年同期基数较低，同比提升幅度较大、改善显着；电商板块收入端同比降幅小幅收窄，归母净利润端同比降幅却有所扩大，但单 Q3 收入利润端均实现环比回暖。在疫情防控常态化的形势下，我国坚持扩大内需的战略基点，从增加住民收入、改善消费情况等方面连续发力，进一步推动消费需求不停回升，前三季度消费市场出现出连续稳定恢复的态势，消费苏醒韧性十足，“双循环”新生长格式下海内消费市场所蕴藏的庞大潜力。前三季度，我国网络零售市场增长强劲，一方面有力拉动内需，促进消费增长；另一方面推动市场主体数字化转型，催生新业态、新模式，提升工业链、供应链、价值链效益，培育数字商务和数字经济新动能。内循环的实现，不仅需要激活消费潜力的释放，还需要推动工业链升级，形成与需求相匹配的供应。

当前我国制造业整体实力在全球规模内处于较高水平，而直播电商的生长在进一步发挥制造业优势的同时，也为传统制造业转型升级提供了新的契机。传统制造业与直播电商联合的一种方式是工厂直播，一方面让消费者进一步相识产物设计、生产、包装等各个环节，另一方面也让消费者监视产物的生产流程，并倒逼上游工业链的转型升级。疫情已经从基础上改变了消费者的行为模式，陪同数字化历程加速、电商渗透率连续提升和消费技术的不停运用，新态转型的历程逐渐提速。

随着线上与线下融合水平的不停深化，消费者会比以往越发看重购物的便捷性和服务的专业性，为了适应疫情之下的消费需求，企业抓紧机缘举行全渠道化的市场结构和交互体验。后疫情时代线上消费的价值实现新一轮转变和升级，陪同消费者购物行为的迁移，线上购物渠道渗透率不停提升。

线上线下融合的新业态、新场景和新模式生长态势连续向好。我们建议关注消费者的需求场景变迁、渠道购物的便捷体验，以及企业数字化转型历程中对消费者需求的实时响应能力，重点关注消费分级下追求性价比和抨击性消费两类差别群体的需求偏好，主要关注以下几条主线，1） 后疫情时代超市企业连续加码线上抵家业务，发挥自身强劲的自建供应链优势，加大产地直采式配货、提升自有品牌占比，头部企业市场份额不停提升，板块具备三季报业绩向好驱动下的回调性结构价值。建议关注回购云创股权后，整合资源加大对线上抵家业务系统的投入，以品质和服务为焦点，打造全方位供应链体系和超市型服务平台的永辉超市；以及深耕胶东生长全国，进一步完善成熟区域的网络结构，通过生长新店、合并山东华润、安徽家家悦，动员同店收入提升显着，增强门店精致化治理的同时提升生鲜食品供应链效率的家家悦；2） 陪同消费回流和升级的双轮驱动，内循环新生长格式促进新消费需求的快速增长，为国货崛起连续加码，国货物牌加速下沉渗透、迎来生长新机，龙头企业在牢固存量运营的同时拓展增量红利。

有效提升品牌的市场集中度和竞争力，建议关注以电商渠道为主，品牌规模化生产下具备存量竞争优势，连续打造互助供应链护城河优势，并不停适应市场与消费变化的南极电商；以及实行品牌与渠道相匹配的多渠道协同生长战略，提升在年轻圈层中的认知度，品牌精准定位、研发实力强劲、销售治理精致化运营以及融合社交化营销的多渠道协同生长的丸美股份；3） 以可选消费为主的百货和连锁企业具备较大的估值弹性，渠道平衡战略下实体店仍是商业竞争的主要阵地，“逆全球化”浪潮下高端消费回流，免税观点为百货和连锁细分板块带来估值修复时机。建议关注在全国连锁生长战略上具备先发优势，业态结构合理、重点区域业态协同能力强，在全渠道建设优势下，多年来深耕商品和主顾谋划、强化各业态创新转型，未来免税资质将成新的盈利增长点的王府井。以及连续强化渠道+产物+供应链治理的焦点竞争能力，稳步扩大市场份额，今年以来受益于线上业务快速生长、盈利水平提升、成本用度合理控制等因素，公司焦点业务加速恢复的周大生。

中国人民大学重阳金融研究院研究员陈风认为，消费能力提升的首要条件是就业形势总体改善，进而动员收入增加促进消费增长。国家统计局宣布的数据显示，1-10月份，全国城镇新增就业1009万人，提前完玉成年城镇新增就业900万人的目的任务。且总体来看，我国就业形势改善，10月份全国城镇观察失业率为5.3％，比9月份下降0.1个百分点。

其次，消费需求的逐步回暖，也得益于我国连续推出促进消费的努力政策。据悉，自海南实施提升免税购物额度、增加离岛免税商品种类等新政后，从7月1日—10月31日，海口海关共羁系离岛免税销售金额120.1亿元。

此外，为提升创新消费市场，全国各地也陆续开展富厚多彩的促销运动，除大手笔发放包罗旅游、汽车、家电等弹性较大的消费补助，也涵盖餐饮、服装等日常优惠，涉及行业广泛、力度空前。而社会生活生产秩序有序恢复，让企业达产水平逐步提高，谋划状况连续向好，托举起海内强劲的内生动力。国家统计局观察效果显示，10月份到达正常谋划水平80%及以上的批发和企业比例比9月份提高1.9个百分点；到达正常谋划水平50%及以上的住宿和餐饮业企业比例比9月份提高2.7个百分点。陈风指出，每一个消费现象背后，都市与多个规模高于自身的行业生长循环联动，叠加中秋、国庆双节假期的消费热潮，10月份能收获不俗的消费结果、各个领域都泛起可观的增长，自然在情理之中。

国家统计局新闻讲话人付凌晖表现，今年在疫情的打击下，海内消费增长确实受到了一定的影响，可是随着海内疫情防控和经济社会生长的统筹推进取得努力成效，消费恢复的态势还在连续增强。针对下一阶段，付凌晖强调，但也要看到，现在外部的形势还是比力庞大，国际疫情还在伸张，海内外防输入、内防反弹的压力比力大，进一步促进消费恢复还需要支付庞大的努力。要继续统筹好疫情防控和经济社会生长，为消费的恢复缔造良好条件，同时稳定就业，促进经济的恢复，增强消费的能力，落实好相关的消费政策，促进消费连续稳定生长。注：本文内容主要摘自山西证券研究所，零售资本论整理推送。

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